10萬億理財品恐爆煲

地方債「變身」理財產品流程

國際貨幣基金組織（IMF）日前警告，內地投資者往往被理財產品的高收益及隱性擔保所吸引，但卻忽略了其風險，估計這類理財產品規模達10萬億元（人民幣‧下同），甚至有分析將中國影子銀行危機與雷曼兄弟破產相提並論。為此本報專訪了一直參與將信託資產打包出售予散戶的私募基金經理，他明言理財產品今年難免出現爆煲潮，雖然中央可能選擇性出手打救，但普羅散戶仍有血本無歸風險。


中國地方債概況

該私募基金經理認為，地方債爆煲危險之處，在於過去地方政府不少融資項目，部分經由影子銀行（例如信託公司及非正規金融機構）包裝成信託理財產品，經由銀行及信託公司代銷，再輾轉流入私人銀行客戶及信託公司客戶手上，不少投資者根本未了解風險。

掛鈎國債評級 爆煲大鑊
他表示，自從中央明確表態不包底，而人行持續的去槓桿收水的前提下，一些財政情況較差劣的私人企業債將首當其衝，今年無可避免會出現爆煲潮，最佳例子是最近被申請清盤的超日太陽能科技，打破了中國債券市場「剛性兌付」的慣例，但對於地方債及其他資產掛鈎理財產品，暫時尚未如外界想像般惡劣。


內地企債及銀行貸款今年頻現違約

他認為內地債務違約問題，暫時仍然按照中央的劇本進行，央企、省級國企及或者地方平台公司牽頭的信託產品及地方債務，大規模爆煲的風險尚在可控範圍。

他指出，不少縣市級的地方項目融資，最終都有地方政府平台公司出資，部分甚至以項目股本形式持有，平台公司債務評級與國家債券評級掛鈎，一旦任由這些理財產品出事，必定牽連國家債務評級，地方債問題不僅是財政問題，更是政治問題，為免骨牌效應出現，中央最後將被迫出手包底。

復旦大學中國經濟研究中心主任張軍張軍承認，地方債近年累積的速度確實比較快，但實際佔GDP比重未達30%，認為規模上屬可控水平。

不過，他指最令人擔心的是銀行在評估地方政府的償還能力時會認為債務最終由中央包底，而中國整個投融資系統最核心的問題，就是不能假設最終政府會埋單。他又指，這個道德風險必須去掉，而這一輪的金融改革可能會打破此神話。

地方債年中還款高峰期
中國銀盛財富管理首席策略師郭家耀亦表示，從內銀股的估值，市場早已預期五、六月份將是地方債及企業債的償還高峰期，但他相信中央不會讓有關債務無秩序的爆煲，部分涉及產能過剩行業的信託產品，中央可能會讓有關企業倒閉，而部分地方債則可能會透過「三招」組合拳形式，包括延長其本金及利息償還期，又或出售不良資產及由中央攤分部分損失等，以減低對市場衝擊，因此他相信地方債風險仍然可控，暫未見會出現系統性崩潰的情況。

財政部：已吸取雷曼教訓
財政部副部長朱光耀則直接駁斥IMF的警告，認為中國已吸取了○八年雷曼兄弟破產的教訓，包括加強管理有問題的影子銀行體系，避免造成系統性風險的衝擊。

至去年底，官方公布一三年六月底全國各級債務約30.27萬億元，當中地方債佔17.89萬億元，與一○年底比較大升六成七，反映債務危機如雪球愈滾愈大。


影子銀行相關言論

為防止地方債及影子銀行情況進一步惡化，由國家發改委、人民銀行及中銀監近期已祭出組合拳政策，首先發改委容許符合國家產業政策的項目建設，今年可申請發行企業債籌資，用於置換以往高成本的融資，希望藉此優化地方政府的債務結構，而人行與中銀監等則會加強監管力度，以免影子銀行的違約潮危及銀行系統性風險。

優化債務 推低融資成本
目前地方政府負債大量用於長周期的基建項目，其中銀行貸款和信託類債務期限偏短，融資成本卻偏高，反而融資期限長且利率相對合理的企業債佔地方政府性債務比例不足20%，是造成地方債務結構不合理的關鍵。事實上，地方政府大量依賴的信託類債務年化利率普遍在13至15%之間，遠高於企業債平均融資成本。

此外，據該位不具名的私募基金經理所知，包括人行、中銀監等的監管力度加強，限制銀行的表外貸款擴張，禁止地方政府及銀行繼續包裝產品上市，逐步將融資權力回歸到中央直轄公司，同時只批准內地銀行的北京總辦事處，發行掛鈎理財產品，使目前的資產掛鈎理財產品能夠在嚴格的監管下發行。

信託項目須終身孭責
據他所了解，中銀監亦有計劃將信託產品的項目經理、項目公司，整個流程的負責人，以至股東都要負上信託項目終身責任，意味相關人士即使未來離職，依然要負上法律責任，達到內地所指的「剛性兌付」。

由於近年銀行融資收緊，三四線城市的部分內房項目惟有轉向以信託理財產品融資，故內地樓市銷情，或影響有關信託產品的兌付，踏入今年三、四月份，樓市並未出現往年的「小陽春」，綜觀於本港多家上市的內房企業，有半數合約銷售較去年同期錄得下跌，當中包括越秀地產（00123）、中國海外（00688）、世茂房地產（00813）及華潤置地（01109），當中潤置更按年下跌近五成。

房企資金鏈憂斷裂
有業內人士指，今年首季房地產市場受到假期因素影響，而且部分中小型銀行出現停貸，加上房貸利率上升，令購房觀望氣氛較濃，使到各城市成交量同比呈現不同程度的下跌，雪上加霜的是，部分銀行不但對購房者停貸，亦拒絕房企上下游企業的融資，令中小型房企有資金鏈斷裂的風險，其中浙江房企興潤置業的企業債違約是典型例子。

北京一手樓跌五成
據內地統計數字指，首季度多地住宅成交量下滑，其中北京下滑幅度最大，今年第一季新建商品住宅成交量為16,418套，按季下跌41.3%，而按年下跌55.8%，為○五年以來季度新房成交量最低。

北京、天津等地於本月亦舉行房展會，由於內地春季房展一向被視為「樓市風向標」，故有不少市民關注。據了解，一連四日的北京春季房展會自上周四（十日）開幕，來自國內外的600多項目齊聚北京展覽館，很多樓盤都推出了特價房、打折優惠促銷活動，而同期的大連房展會上，據指亦有九成樓盤推出優惠。

有分析相信，內地於首季度銷售及成交量並不理想，估計房企整體於第二季度銷售壓力普遍加大，不排除有部分發展商會有更多促銷活動。